万博ManBetX首页创新中药优秀企业方盛制药：构筑 338 产品集群增长动能强
万博ManBetX首页创新中药优秀企业方盛制药：构筑 338 产品集群增长动能强劲湖南方盛制药股份有限公司创始于 2002 年 6 月，是一家集制药工业、医疗服务万博ManBetX、健康养老于一体的高品质、综合性、科研型医药健康产业集团，旗下拥有十多家子公司，2014 年 12 月 5 日成功上市。
2021年，公司成功完成了对滕王阁药业 100%股份的收购，有效丰富了公司中药大品种目录与型谱。
公司实际控制人为张庆华先生，截至 2023 年第一季度末，张庆华先生直接持股 35.42%。 张庆华先生现任公司、开舜投资董事长。
截至 2022 年底，公司拥有控股子公司 19 家，联营企业 2 家，其业务方向包括药品研发、药品流通、医疗投资、科技推广与应用服务等多个细分领域，江西滕王阁药业、湖南湘雅制药、方盛锐新、筱熊猫药业等为主要贡献收入的子公司。
公司切实执行“归核化”的发展战略，持续优化调整业务结构，聚焦制药主业，充分发挥自身在研发创新中药以及医院渠道、OTC 渠道等渠道优势以及营销的组织优势。
2021-2022 年陆续转让恒兴医药、佰骏医疗、横琴中科建创等多家子公司股权，股权出售完成后不再纳入公司合并报表范围。
2021-2022 年间，公司聚焦主业布局，持续设立医药研发与生产子公司，推进资源整合与优化，扎实增强研发与生产能力。
2021 年 7 月，公司受让江西滕王阁药业 100%股权。滕王阁药业拥有强力枇杷膏（蜜炼）、强力枇杷露、参芪鹿茸口服液等核心品种，以及鲜竹沥、陆英颗粒、感冒退热颗粒等重要品种，主要涉及止咳化痰、清热解毒、补益类、儿科用药等领域。
我们认为公司对滕王阁药业的收购有效完善了公司在呼吸系统用药领域的产品布局，大大丰富了公司产品线，有助于促进公司长期收入与利润水平提升。
2022 年 3 月公司发布股权激励草案，拟向激励对象授予限制性股票共 1500 万股，授予价 格为 3.15 元/股。2022 年 7 月，公司完成 2022 年首次限制性股票授予，本次激励计划首次授予 1075.24 万股，激励对象共计 210 人，包括公司高管、中层管理人员、公司核心技术（业务）骨干人员等，首次授予价格为 3 元/股。
2022 年公司完成营业收入 17.92 亿元、同比增加 14.36%，归母净利润 2.86 亿元，同比增加 308.12%，业绩达到限制性股票激励计划有关的 2022 年度公司层面业绩考核指标。基于公司目前良好的业绩增长势头，我们认为公司有望继续达成 2023 年和 2024 年的限制性股权激励计划有关的经营业绩考核指标。
公司营业收入持续稳健增长，归母净利润显著提升 2022 年，公司实现营收 17.92 亿元，同比实现增长 14.36%；实现归母净利润 2.86 亿元，同比增加 308.12%，实现扣非归母净利润 1.07 亿，同比增长 69.03%，业绩表现突出。
2023Q1 营业收入 4.37 亿元（yoy+3.30%），归属于上市公司股东的净利润 0.64 亿元（yoy+86.45%），实现经营效益明显提升，为全年的良好增长打下基础。
公司管理、销售、研发费用率之和从 2018 年的 66.8%降至 2022 年的 56.5%，近 5 年公司总 体费用率管控有所成效。
销售费用率上，2020 年主要由于疫情影响，学术推广等营销活动减少导致销售费用率有所下降，总体看近 5 年公司销售费用率处于下降趋势，期间销售费用率从 2018 年的 50.8%降至 42.1%。期间管理费用率和研发费用率基本处于相对稳定的区间。
公司成立之初便将“新药研发能力”定位为公司核心竞争优势，力求整合顶尖新药研发资源优势，形成了“1+N”模式的大研发体系框架构想，实施“以方盛本部研发中心为主体、以分子公司研发为支撑”的集成化管理和分散化经营的研发战略。
2022 年，公司研发的中药创新药诺丽通颗粒已取得了 III 期临床研究总结报告；在产品种头孢克肟片获得了仿制药质量与疗效一致性评价的《药品补充申请批准通知书》。
截至 2022 年末，公司及子公司已共拥有 141 个《药品注册批件》，新药证书 17 个。同时，公司逐步建立起多个新药研发平台，研发能力进一步加强，我们合理预计未来研发投入会进一步增加。
经过多年发展，公司已经形成了以中成药骨骼肌肉系统疾病用药、心脑血管疾病用药、妇儿用药、呼吸系统用药以及化药心血管系统用药、抗感染用药等多个产品大类的产品群，主要产品有藤黄健骨片、小儿荆杏止咳颗粒、强力枇杷膏（蜜炼）、依折麦布片、玄七健骨片、血塞通分散片、血塞通片、跌打活血胶囊、赖氨酸维 B12 颗粒、头孢克肟片、金英胶囊、蒲地蓝消炎片、强力枇杷露等。
公司确定了“打造成为一家以创新中药为核心的健康产业集团”的发展方向，以“创新中药研发”和“管理变革”双轮驱动公司核心竞争力的持续提升。
针对制药主业，公司实施 “338 大产品打造计划”，力争在未来 5-10 年时间内，打造 3 个 10 亿大产品、3 个 5 亿大产品、8 个超亿产品。
具体到产品看，公司着力打造的 3 个 10 亿大单品主要是小儿荆杏止咳颗粒、藤黄健骨片与强力枇杷膏（蜜炼）；3 个 5 亿销售额潜在大产品主要是金英胶囊、玄七健骨片与血塞通片；8 个潜在的超亿产品为跌打活血胶囊、龙血竭散、舒尔经胶囊、依折麦布片、赖氨酸维 B12 颗粒、强力枇杷露、蒲地蓝消炎片与参芪鹿茸口服液等。
2022 年，公司心脑血管用药收入占比 25%，相比 2018 年提升 7 个 pct；骨伤科收入占比从 2018 年的 29% 降低至 2022 年的 21%；妇科收入占比从 2018 年的 14%降低至 2022 年的 6%；由于疫情以及新收购滕王阁药业的因素，2022 年呼吸科收入占比达到 8%。
毛利率上，心脑血管业务毛利率从 2018 年的 62%持续提升至 2022 年的 83%；骨伤科毛利 率从 2018 年的 91%小幅下滑至 2022 年的 86%；儿科业务毛利率从 2018 年的 56%提升到 2022 年的 64%；妇科业务毛利率则一直维持在 80%左右，总体保持稳定。
心脑血管疾病是心血管疾病和脑血管疾病的统称，泛指由于高脂血症、血液黏稠、动脉粥样硬化、高血压等所导致的心脏、大脑及全身组织发生缺血性或出血性疾病的统称。
根据米内网的数据显示，自 2018 年至 2021 年，心脑血管类疾病用药始终属于中成药临床终端用药的第一大类，2021 年占比超过 33%。
根据《中国心血管健康与疾病报告 2021》，我国心血管病人数达到 3.30 亿，每 5 例死亡中 就有 2 例死于心血管病。老龄化叠加人们饮食结构和生活方式的改变，很有可能加剧这一趋势。
根据米内网数据，尽管公立医疗端心脑血管疾病中成药市场规模自 2018 年以来呈下降趋 势，但内部结构性影响不容忽视，其中中药注射剂受政策影响规模大幅下降，2015-2021 年 复合增速-10.82%，且 2015-2020 年下降速度呈加速趋势，2021 年有所收窄至-15.60%，2022 年上半年下降 11.18%。
而口服制剂市场则实现稳定增长，2015-2021 年复合增速 6.60%，其中 2021 年实现 10.02%的增长，时隔 7 年重回双位数增长，2022 上半年仍实现 3.89%正增长。
针剂和口服出现结构性变化，口服制剂市场份额由 2015 年的 34.76%增至 2022 上半年的 62.61%逐步占据领先地位。同时，口服制剂产品市场集中度亦在稳步提升，其中公立医疗端的心血管口服制剂 TOP10 产品市场份额由 2015 年的 50.24%提升至 2022 上半年的 52.95%。
公司及子公司湘雅制药生产的心脑血管用中成药主导产品有血塞通分散片、血塞通片、银杏叶分散片、益脉康片和益脉康分散片等。
根据米内网数据，2021 年血塞通系列产品在心脑血管疾病用中成药中市场份额占比达 6.56%，位居第二，仅次于银杏叶制剂产品的 12.05% 市占率。
血塞通系列药品的主要成分为从中药三七中提取的三七总皂苷，具有活血化瘀、通脉活络的良好功效，同时具有抑制血小板聚集和增加心脑流量的作用。
2018-2022 年，公司血塞通系列药品销售量总体稳步增长，总销售量从 2018 年的 5.4 亿片增长至 2022 年的 6.2 亿片，四年复合增速达 3.6%，销售稳健。
骨伤疾病主要可分为骨折、腰腿痛、骨性关节炎、阴疽、跌打损伤、骨质疏松症等疾病，骨伤科产品分为跌打损伤用药、骨质疏松类用药、骨科镇痛用药、骨性关节炎用药、风湿性疾病用药和骨科其他用药，其中，以跌打损伤用药、骨科镇痛用药、风湿性疾病用药份额较大。
根据中康开思数据，我国等级医院市场骨骼肌肉系统疾病中成药销售额基本保持小幅增长， 2017-2021 年的销售额复合增速达到 5.6%。
近年来受疫情与医保政策调整等影响略有下滑，但 2021 年销售额回升明显，等级医院销售额达到 113 亿元。根据米内网数据，叠加零售端市场，公立医院与零售端销售规模合计已达到 230 亿元。
细分结构上，在等级医院市场肌肉-骨骼系统疾病用中成药中，2021 年关节和肌肉疼痛局部用药与抗炎和抗风湿药合计占比达 58.2%，骨病治疗药物占 19.81%，格局总体保持稳定。
公司的骨科中成药主导产品有藤黄健骨片、玄七健骨片、三花接骨散、元七骨痛酊、跌打活血胶囊等。藤黄健骨片属于骨性关节炎中成用药，为全国独家剂型国家医保目录品种，产品的疗效优势明显。
其主要成份包括熟地黄、鹿衔草、骨碎补（烫）、肉苁蓉、淫羊藿、鸡血藤、莱菔子（炒）等，具有补肾、活血、止痛的作用，可用于肥大性脊柱炎、颈椎病、跟骨刺、增生性关节炎、大骨节病等骨伤科相关疾病，适应症广泛。除藤黄健骨片产品外，公司自主研发的独家创新中药玄七健骨片(中药 1.1 类)于 2021 年获得了《药品注册证书》，彰显公司在创新中药领域卓越的研发能力。
玄七健骨片主要成份包括延胡索、全蝎、三七、菝葜等，具有活血疏筋、通脉止痛、补肾健骨的作用，可以用于轻中度膝骨关节炎中医辨证属筋脉瘀滞证的症状改善。
玄七健骨片与藤黄健骨片形成优秀的新老产品梯队，具有良好的协同效应，进一步加强了公司在骨伤科领域的产品能力。
2018-2022 年，藤黄健骨片销售量从 2018 年的 3.6 亿片提升至 2021 年最高超过 4.8 亿片，四年复合增速达 4%，销售增长十分稳健。
2021 年国内疫情明显好转，叠加公司加大产品营销推广力度，推动市场需求扩增加速，同 比增长 23%；2022 年由于疫情影响，销售同比有所下滑，展望未来预计公司藤黄健骨产品 仍有较好的增长潜力。
儿童药品是指 14 岁以下未成年人使用的专用药品，在病理、副作用、口感等各方面都更适合儿童使用。
据第七次全国人口普查显示，2020 年我国 0-14 岁人口为 25338 万人，占总人口比例达 17.95%，而我国儿科药管理长期存在缺陷，在近 4000 多种药品制剂中，儿科药制剂仅占 1.7%，具有较大的供给缺口。
2023 年初，国家卫健委发布了《关于进一步加强儿童临床用药管理工作的通知》，要求医疗机构要建立完善儿科用药遴选制度，做好儿科用药的配备管理。
《通知》指出，医院在遴选儿科药（仅限于药品说明书中有明确儿童适应证和儿童用法用量的药品）时，可不受“一品两规”和药品总品种数限制，进一步拓宽儿科药使用范围。
我们认为儿科药临床使用的放宽，以及国家近年来相继出台的一系列研发、优先审评等相关政策，将进一步促进国内药企对儿科药的研发及生产。
由于中成药具有副作用较小、药性更温和等特点，因而在儿童群体中应用广泛。随着时间进入 2021 年，中国实体终端中成药儿科用药市场恢复快速增长。
根据米内网数据，在中国城市公立医院、县级公立医院、城市社区中心及乡镇卫生院（简称中国公立医疗机构）终端中成药市场，儿科用药在 2019 年的销售规模已涨至 91 亿元，2020 年受疫情影响大幅下滑，2021 年起恢复正增长，2022 年升至 96 亿元，是 2013 年以来的销售峰值。
此前，儿科中成药在中国城市实体药店销售额 2019 年约为 53 亿元，2020 年受疫情影响大幅下滑 15.04%，2021 年大幅增长 24.69% 并超越疫前水平，2022 年销售额再创新高达到 64.59 亿元，同比增长 15.07%。
两者合计，在我国公立医疗机构与实体药店终端中成药市场，2022 年儿科用药合计销售规 模已超过 160 亿元，同比 2021 年的合计销售规模增加了 11%，增长迅速。
由于儿童免疫力较低，感冒以及咳症在日常生活中较为常见，用药需求也比较大，因此儿科止咳祛痰用药、儿科感冒用药是儿科中成药实体药店市场的销售主力，根据米内网数据，2022 年两者合计市场份额达 64.69%；儿科厌食症用药、儿科补充营养剂用药的市场份额亦均超过 10%。
小儿荆杏止咳颗粒是公司自主研发的中药六类儿科新药，其为内服颗粒剂，成份为荆芥、矮地茶、麻黄（蜜炙）、苦杏仁、黄芩、前胡、法半夏、浮石、蝉蜕、陈皮、紫草、甘草。
小儿荆杏止咳颗粒适应症广泛，可用于止咳祛痰与感冒等，对于小儿外感风寒化热轻度急性支气管炎引起的咳嗽，咯痰，痰黄、咽部红肿、发热等症具有良好的治疗效果。
产品于 2019 年取得药品注册批件后，即进入 2020 年医保谈判并成功纳入医保，随后销量 迅速增加。
2020 年小儿荆杏止咳颗粒销售量仅为 0.77 万袋，至 2022 年已增加至 555.66 万袋，同比 2021 年增长 320%，放量十分明显。
呼吸系统中成药市场需求稳定，疫情影响带来中短期波动呼吸系统疾病是一种常见病、多发病，主要病变在气管、支气管、肺部及胸腔，常见疾病为气管炎、支气管炎、哮喘病、慢阻肺等，病变者多表现为咳嗽、咯痰、胸痛、呼吸受影响等。
根据米内网数据，2018-2021 年呼吸系统疾病用药始终在中成药临床终端用药市场份额中排名第二，仅次于心脑血管疾病用药，2021 年份额占比达到 13.29%。
从公立医疗端表现看，米内网数据显示，2015 年以来呼吸系统中成药销售规模保持正增长，2019 年规模超 400 亿，复合增长率为 4.52%；2020 年下降 29.63%；2021 年实现恢复增长 13.09%；2022 年由于政策调整，市场需求变化较大，导致上半年呼吸系统用药有所 下降。
公司呼吸系统主要产品为子公司滕王阁药业生产的强力枇杷膏（蜜炼）和强力枇杷露。其 中，强力枇杷膏（蜜炼）为国家医保甲类品种、国家基药、全国独家剂型，并且被《中国药典》收载、具有独家蜜炼专利工艺。
滕王阁药业的强力枇杷膏（蜜炼）产品上市多年，目前已经在全国近千家等级医院和三千多家基层医疗机构使用，其疗效和安全性得到了临床医生和患者的广泛认可，并被《咳嗽中医诊疗专家共识意见》列为推荐用药。
近五年，滕王阁药业的强力枇杷膏（蜜炼）产品销售量从 2018 年的 679 万盒增加到 2022 年的 787 万盒，复合增速达 3.8%，增长稳健。2022 年更同比增加 258%，疫情影响为产品 带来了较明显的放量效果。
由于其良好疗效，长期看，我们认为疫情突发带来的销售增量有助于广泛提升患者对公司强力枇杷膏（蜜炼）产品力的认知，公司品牌力将得到加强，对带动公司整体产品销售具有积极的促进作用。
公司 338 大产品战略推进逐渐深入，由于公司对于品种的销售目标不同，我们预计公司重 点推广品种的放量速度会有所不同，因此需要对不同领域的药品销售进行预测。
心脑血管领域，考虑到人口老龄化趋势明显，带来心脑血管用药的增加，总体市场预计维持相对稳定增长。同时公司产品血塞通系列是较为成熟的心脑血管药物大品种，具有剂型优势，因此给予公司心脑血管业务 2023-2025 年收入增速分别为 15%、10%、5%。
骨伤科领域，2017-2021 年我国公立医院渠道骨伤科中成药销售年复合增速达 5.6%，公司 重点产品藤黄健骨片适应症广泛，2021 年销售量增速达 23%，2022 年由于疫情原因销售 有所下滑。由于疫情因素逐渐消散，公司新品玄七健骨片上市销售叠加公司推广力度加大， 我们预计公司骨伤科业务 2023-2025 年收入增速分别为 25%、30%、30%。
儿科领域万博ManBetX，由于我国儿科药物短缺，政策持续鼓励儿科药物研发上市。在实体终端市场儿科中成药 2022 年销售增速达 11%，增长迅速；同时作为公司重点打造的儿科大品种，小儿荆杏止咳颗粒 2022 年放量明显，销售量同比 2021 年增长 320%，在公司持续加大推广力度的促进下，我们合理预计公司儿科业务 2023-2025 年收入增速分别为 60%、50%、40%。
呼吸系统领域，滕王阁药业为公司 2021 年新收入资产，其重点品种强力枇杷膏（蜜炼）2022 年放量显著，销售量同比增长 258%。
公司着力打造该品种，预计未来依然会有较好的增长。因此，我们合理预计公司呼吸系统业务 2023-2025 年收入增速分别为 80%、50%、30%。
妇科领域，公司持续推进 338 战略着力打造金英胶囊等妇科重点品种，预计会带动妇科业 务整体产品销售提升，我们预计公司妇科业务 2023-2025 年收入增速分别为 25%、35%、30%。
抗感染领域万博ManBetX，在公司整体持续推进产品战略的驱动下，我们预计抗感染业务也会被有所带 动，因此合理预计其 2023-2025 年收入增速分别为 10%、10%、10%。
其他主营业务部分，由于公司不再并表佰骏医疗等业务，因此我们预计此部分业务收入会出现一定程度下滑，我们预计 2023-2025 年收入增速分别为-60%、5%、5%。
其他业务部分，在公司管理变革和产品战略的双轮驱动下，我们合理预计会随着公司整体收入提升而增长，因此预计其 2023-2025 年收入增速分别为 10%、5%、5%。
我们采用可比公司估值法对公司进行估值，公司主营中成药业务，创新研发能力优秀，根据公司所处行业及自身性质的角度选择可比公司，包括康缘药业、佛慈制药、康恩贝和太极集团。对公司业务采用 PE 法进行估值，可比公司 2023、2024 年 PE 估值均值分别为 38.21X、29.27X。
考虑到公司作为中药创新的优秀企业，具有一定的稀缺性，同时公司 338 大产品战略的持续落地带来较好的成长性，看好公司未来发展，给予 2024 年 32 倍 PE，目标价 16.38 元/股。
国家医药行业政策的更新可能对行业运行模式、产品竞争格局等带来较大的变化，会对企业造成一定的影响。
面对广阔的市场空间，现有的医药企业可能不断加大投入，扩大规模，同时外资企业和国内其他企业也会不断进入医药行业，一定程度上会导致行业竞争加剧。
新药的研发是一个长期、高投入、高科技的过程。由于医药产品具有高科技、高风险、高附加值的特点，新药从研制、临床试验报批到投产的周期长、环节多，这使得新药的上市时间受制于诸多不可控因素。如果新药研发不能持续为市场提供新产品，公司将无法实现快速、持续的增长。
公司产品种类多，生产流程长、工艺复杂，影响公司产品质量的因素较多。虽然公司至今未发生重大产品质量事故，但未来不排除因产品出现质量问题而影响公司生产经营的可能。
中成药是公司已上市药品的主要领域之一，由于中药材价格波动，给药品生产成本带来的压力进一步加大，公司的生产成本面临着增加的可能，中药材成本波动可能在一段时期内对公司的产品毛利造成影响，原材料价格上涨的风险，可能将继续挤压公司的盈利空间。其次，随着国家对资源环境管理力度的加强，药品所需的包材纸张也呈上涨态势，运输物流费用也将进一步增加、费用成本的增加都将直接挤压公司产品毛利空间。
外延式扩张是促进公司快速做大做强的一个举措，但并购扩张的标的筛选、调查、谈判等均有较大的不确定性；完成并购后，能否实现对被并购企业的有效整合、其盈利情况是否达到公司预期均存在较大的不确定性。